한국은행 출신 경제전문기자가 제안하는 생존전략 (허핑턴포스트코리아 11월 10일)

나 같이 반골기질이 있는 사람은 일단 저 제목을 읽는 순간부터가 심사가 뒤틀린다. 한국은행 출신 경제전문기자라는 출신과 직함이 가진 권위로 이 내용에 대한 동의를 얻어내려는 것 같아서 말이다. 그래서 일단 타이틀을 이렇게 잡은 허핑턴을 비꼬고 싶은 마음이다. 물론 나는 박종훈 기자님과 비하자면 학식도 학력도 뒤쳐지지만 다른 생각을 이야기 하는 것은 문제가 되지 않으므로 기자님과 다른 생각에 관해 이리저리 써보려고 한다.

1. 인구 쓰나미에 관한 주장은 납득하기 어렵다.

일단 생산가능인구가 줄어들기 시작하면 경제구조가 송두리째 바뀌며 청년층의 감소는 기존 세대의 부동산을 사줄 인구의 감소로 이어져 자산시장이 흔들린다는 얘기. 인구절벽론에서 흔히 나오는 이야기다. 생산인구 감소가 자산시장의 불황으로 이어지는 것은 아니란 건 예전에 홍춘욱 박사님이 상세한 설명을 해주신 적이 있으므로 링크를 첨부한다.

인구가 감소한 나라의 주식시장은 어떤 모습 보일까?

요약하자면 경제구조에 따라 다를 수도 있다는 것. 특히 예로 든 독일은 우리와 동일한 수출중심의 경제구조로 교역이 GDP에서 차지하는 비중이 50%가 넘는다. 이건 우리나라도 마찬가지로 50%가 넘는데 역시 독일과 마찬가지로 수출중심의 경제구조를 가졌으므로 독일의 케이스를 참고할 필요가 있다. 독일을 보면 인구가 감소함에도 불구하고 부동산 가격이 상승한 경우인데 이는 교역이 GDP의 50%를 차지하는 대외형 경제구조를 가진 국가에서는 인구하락이라는 내부적 요인만으로 자산시장이 움직이지는 않는다는 것을 의미한다. 인구는 수요 규모를 결정짓기 때문에 물론 중요한 요인이긴 하지만 자산시장에 영향을 미치는 요인들은 그 외에도 많다.

이 글에서 가장 불만(?)인 부분은 그 다음문단으로 89년에 거품붕괴가 발생한 일본이 91년부터 생산가능인구 비율이 하락했고 20년째 장기불황에서 빠져나오고 있다는 내용과 영국과 스페인은 2007년부터 생산가능인구가 하락하기 시작했는데 바로 다음해인 2008년에 경제위기가 시작했다는 내용. 얼핏 잘못 보면 생산가능인구의 하락 때문에 일본이 장기불황에 빠졌고 생산가능인구가 하락하면서 경제위기가 시작된 걸로 이해하게 생겼다.

실제로는 둘 다 관계가 없다. 일본의 장기불황은 BOJ(Bank of Japan·일본은행)의 인플레이션을 지나치게 염려한 줏대 없는 대처와 충분하지 못한 통화/재정 정책 때문이었다. BOJ는 불황이 가시화되자 금리를 낮추는 방향으로 경제 부양을 시도했지만 경제가 조금 살아날 거 같으면 칼같이 금리를 다시 올려서 경제를 다시 구렁텅이로 빠뜨렸고 확장도 긴축도 아닌 애매모호한 정책을 시도하면서 시장의 신뢰를 잃어버렸다. 이는 비만인 사람이 병으로 입원했다가 회복 중인데 보호자가 "이제 좀 나아가는 것 같으니 더 이상 병이 안 걸리게 다이어트를 하자"라며 밥을 굶기는 것과 마찬가지라 할 수 있었다. 그 때문에 정책을 써도 경제구성원들이 그 시그널을 신뢰하지 않고 자기 나름대로 합리적인 선택을 내리면서 불황이 장기화되었던 것이었다. 이러한 장기불황은 아베 내각이 들어서고 구로다 BOJ 총재가 시장에 확실한 시그널을 주면서 정책의 일관성을 유지했고 그 결과 충분치는 않아도 어느 정도 장기 불황 탈출이라는 성과를 보이고 있다는 것이 일반적인 시각이다.

그리고 영국과 스페인의 예는... 그저 되물어보고 싶다. 진심이냐고 말이다.

생산가능인구와 부동산 가격의 변화

출처: Matt King, Global Head of Credit Products Strategy, Citigroup

기사에 첨부된 이 그래프만 보자면 생산인구의 감소가 부동산 가격의 감소로 정확히 이어지는 것 같아 보이나 일본은 빼둔다 치더라도 미국의 저 부동산 그래프 끝에 명확하게 보이는 턴어라운드는 어찌 설명할 것인지가 참 애매해진다. 더군다나 고점을 찍고 저렇게 쭉 하락했던 시기는 금융위기로 전세계 자산시장이 작살나던 시기다. 지금의 미국 부동산시장이 회복세임을 감안하면 생산인구가 부동산가격의 감소로 이어진다는 가정도 곧이곧대로 믿기 어려워진다. 심지어는 2007년의 버블기를 제외하고 장기적 관점에서 추이를 보자면 여전히 완만한 상승세를 유지하고 있다고 볼 수 있다(붉은선). 더군다나 미국 또한 생산가능인구가 꾸준히 감소하고 있는 나라다.

또한 본문에서 박종훈 기자님은 경제성장동력은 1) 자본의 추가 투입, 2) 생산성 증가, 3) 인구증가 로 설명했는데 이거 풀어보면 결국 'GDP의 증가 = 자본 투입의 증가 + 노동 투입의 증가 + 총요소생산성의 증가'다. 이 중에서 1)은 우리나라가 성숙한 경제국가라서 무리라고 설명하는데 이건 자본의 한계생산성에 가까워졌단 얘기이다. 즉, 자본 투입을 증가시키더라도 성장률로 이어지는 효율이 잘 안 나온단 말. 확실히 자본의 추가적 유입이 성장을 담보하던 시절은 이제 지났다. 이미 중국도 그런 시기에 도달했는데 그걸 애저녁에 지난 우리나라야 말할 필요가 있겠나.

총요소생산성(기술혁신에 따른 생산성)

출처: The Conference Board Total Economy Database™

의견이 다른 부분은 2)번이다. 기술 수준이 엄청나서 생산성 증가속도가 더뎌지고 있다는 것. 위의 그래프를 예로 들고 있는데 위의 그래프는 컨퍼런스 보드에서 발표한 총요소생산성 증가율이다. 성숙경제에서는 2013년에 -0.1%를 찍은 점이 눈에 띄고 이머징경제의 총요소생산성도 2004년을 정점으로 급격하게 하락하고 있는 것으로 보인다.

그런데 위에 언급한 대로 '총요소생산성 증가율 = GDP성장률 - 노동의 추가 투입 - 자본의 추가 투입'이다. GDP 성장분에서 노동과 자본이 추가적으로 투입되어 증가한 성장분을 제외한 성장분이 기술발전으로 인해 거둔 성장률이란것인데 위의 컨퍼런스 보드의 발표자료를 읽어보니 이쪽은 총요소생산성을 계산하는 방식이 뭔가 묘하다.

'...the growth rate of total factor productivity, which measures the productivity of labor and capital together...'

TFP(총요소생산성·Total Factor Productivity) 성장률을 노동과 자본생산성을 더한 것으로 측정했단 것인데 이 경우엔 노동과 자본의 한계생산성으로 TFP를 계산한다는 것과 마찬가지인데 이걸로 어떻게 기술의 기여부분을 측정할 수 있는지 난 잘 모르겠다. 오히려 이런 방식의 계산은 기술의 성장기여를 배제한 계산에 가깝다고 볼 수 있을 텐데 이렇게 보면 1981년부터 신흥경제국의 놀라운 TFP 성장률의 상승과 2005년 이후의 드라마틱한 하락이 자본과 노동이 한계생산성에 이르렀기 때문이라 볼 수 있다.

에어프랑스의 콩코드 여객기.

추가적으로 보잉 707의 예를 들어서 기술 진화의 한계를 설명하고 있는데 707 이후로 최고 시속이 50년째 제자리에 머무르는 것은 기술이 더 이상 발전하지 못하는 한계에 부딪혀서가 아니라 그것이 가장 '경제적'이기 때문이다. 실제로 69년에 첫 비행을 했던 콩코드는 최고 속도 마하 2에 달하는 엄청난 속도를 자랑했다. 하지만 경제성이 좋지 못한 관계로 2003년 결국 퇴역을 할 수밖에 없었다. 기술이 발전하지 않아서 그 이상의 속도를 못 내는 게 아니란 말이다. 반대로 엔진의 효율성 부문에서 항공기들은 비약적인 향상을 이루어내어 연비는 낮아졌고 무게는 더 가벼워졌으며 유지비용은 하락한 데다 출력은 더욱 더 상승했다. 사실상 이 총요소생산성 증가율에 관한 비관적 시각은 3번인 노동투입감소라는 귀결로 이어지게 하는 시각으로 보인다는 점이다.

한 가지 생각해야 할 것은 물론 생산가능인구는 감소하지만 이 생산가능인구가 전부 경제활동을 하는 것은 아니란 것이다. 실질적인 경제활동을 하는 인구는 경제활동인구로 결국 GDP와 성장에 기여하는 것은 이 인구들이다. 생산가능인구가 감소하더라도 경제활동인구가 증가하거나 적어도 정체정도에 머무른다면 인구감소의 효과가 더디게 발생할 수 있는 것. 그렇다면 생산가능인구의 급격한 감소에 대응하기 위한 경제활동인구 증가방안이 무엇이 있을까?

OECD Closing the gender gap act now korea

OECD는 이 부분에서 한국에 이미 해결방법을 제안한 적이 있다. 한국은 비경제활동인구로 분류되는 사람들이 많은 국가에 해당한다. 이들의 경제활동 참여를 유도하면 경제활동인구가 급격하게 하락하는 것은 막을 수 있다. 대표적인 부류가 바로 여성들이다. 위 그래프에서 볼 수 있듯이 여성경제활동참가율을 늘리면 총노동규모를 현재와 같은 수준으로 유지하는 것이 가능한 셈이다. 따라서 생산가능인구가 하락한다고 해서 세상이 곧 멸망할 것처럼 생각할 필요는 없다. Don't PANIC.

2. '빚더미 정책'이 마냥 나쁜 것 만은 아니다. 적어도 과거에는.

지난 몇 년 동안 정부는 민간소비에 역점을 두고 정책을 펼쳐왔는데 이 '빚더미 정책'이 지난 금융위기 이후의 불황을 버텨낼 수 있었던 힘이었음을 인정할 필요는 있다. 만약 그 불황의 시대에 가계부채를 늘리는 방향으로 가지 않고 오히려 죄었다면 우리나라 경제는 진작에 진창으로 굴러떨어졌을 것이다. 부채로 소비하는 걸 언제까지 계속 할 수는 없지만 이 소비정책 자체를 부정적으로 볼 필요는 없다고 생각한다. 그러나 이제 어느 정도 가계소득의 증가와 청년소득의 증가로 소비여력을 다시 채워주는 정책이 필요하단 부분에는 공감을 한다.

3. 부동산 시장에 대한 예상 또한 다르다.

박종훈 기자님의 부동산시장에 대한 예측 또한 인구구조에 기반해 있는데 이 분은 시장하락론자인 것으로 보인다. 즉, 청년이 소득이 없고 생산가능인구가 하락 중이므로 장기적으로는 부동산은 하락할 수밖에 없고 지금은 정부 정책으로 억지로 떠받치고 있다는 예측인데 생산가능인구가 하락하고 고령화가 많이 진행되었음에도 하락은커녕 상승을 하던 독일의 사례를 다시금 살펴보면 꼭 그러리라고 단정을 할 수는 없다. 장기적으로 생산인구가 줄어드는 것이 주택수요하락으로 이어지는 것은 사실이지만 현재의 주택가격을 정부 정책으로 억지로 떠받치고 있다는 건 좀 다른 얘기다.

금융 위기 이전의 2000년대 초중반은 서울/수도권 집값의 전성기였다. 반면 지방의 부동산은 침체일로였는데 이게 금융위기를 맞아 완전히 바뀐다. 금융위기 이후 서울과 수도권의 집값은 하락을 기록했는데 이 시기에 지방권의 아파트와 주택시장은 뜨겁게 달아올랐다. 그리고 서울/수도권의 집값이 회복세로 돌아선 건 작년부터인데 공교롭게도 이 시기는 지방의 부동산 열기가 가라앉기 시작한 점과 같다. 이것을 정부의 부동산 부양책으로 주택가격을 억지로 떠받치고 있는 것이라 볼 수 있을까? 오히려 금융위기 이전에 랠리에 해당되지 않은 지방이 랠리를 기록하고 그 랠리가 끝날 즈음이 되어 수도권도 회복세를 보이는 것이라 볼 수 있지 않을까?

스트레스 금리, 따로 노는 정책

또한 정부 정책 또한 꾸준하게 부동산을 부양하기보다는 약간은 애매모호한 방향으로 가고 있는데 당장 내년부터 시행될 스트레스 금리 등과 같은 정책들을 생각해보면 어떤 부분에선 완화를 하면서 어떤 부분에선 반대로 죄고 있다. 최근의 밀어내기 분양이 급증한 것이 입주가 시작되는 2-3년 후에 과잉공급으로 이어질 가능성이 있는 것은 사실이다. 다만 이것이 부실화까지 이어지려면 이 2-3년 사이에 부동산 시장이 내려앉아야 가능한 얘기다. 반대로 부동산 시장이 안정적으로 상승하는 코스를 밟는다면 공급충격이 있을 순 있으나 부실화의 가능성은 낮다. 결정적으로 부동산 시장은 정부 정책의 큰 영향을 받는데 어느 나라 정부건 간에 부동산시장의 하락을 원하고 바라는 정부는 없다는 걸 감안할 필요가 있겠다. 이건 버블을 억지로 유지한다는 얘기와는 다르다. 부동산 시장이 무너지는 걸 방치한다는 말은 디플레이션을 방치하겠다는 것과 마찬가지기 때문이다.

정상적인 주택시장에서는 전세가 존재할 수 없다는 이야기는 우리나라의 전세제도가 어떻게 탄생한 것인지를 안다면 하기 어려운 이야기다. 분명 전세는 우리나라에만 존재하는 제도인 것은 사실이나 이 제도가 탄생하게 된 것은 산업화 시대 때 주거비용을 저렴하게 유지하여 생활을 안정시키기 위한 용도이자 금융시장이 발달하기 이전이었던 당시에 집주인으로서는 손쉽게 거액의 목돈을 빌리는 효과를 얻을 수 있었다. 전세제도는 집주인의 사금융제도이기도 했던 것이다. 다만 이것이 현재에 들어서 금융시장이 발달하고 월세의 메리트가 상승하면서 전세공급량이 줄어들어 전세가가 상승한 요인이 있다. 만약 박종훈 기자님이 언급한대로 부동산 시장이 상승할 거란 기대가 사라져서 전셋값이 오르는 것이라면 상승 메리트가 사라진 주택가격은 꾸준히 하락하고 전세는 저평가된 가치가 재평가 받으며 상승해야 하는데 작금의 상황은 둘 다 오르는 상황에 가깝다.

기나긴 본문을 요약해 보면 결과적으로 저 내용은 '부동산은 고평가되어 있으며 인구구조 변화상 가격이 하락할 수 밖에 없다'라는 가정에 기반한 예상이자 분석이다. 인구구조가 변화하더라도 부동산이 하락하지 않을 수 있다는 것은 처음에 언급을 한 바 있다. 더군다나 부동산이 고평가되었다는 생각은 다른 선진국과 비교해보면 부동산 시장이 고평가 되었다고 마냥 주장하기가 애매해진다. 그 예로 금융위기 직후의 하락이나 그 상승장에서 우리나라는 다른 나라와 비교해서 철저하게 소외되어 있다.

마지막으로 우리나라는 전세계에서도 상당히 빡빡한 주택담보대출 정책을 운영하는 국가다. 2000년대 중반에 담보물의 7-80%까지 대출 받을 수 있고 나머지 20%의 금액도 대출로 빌려서 말 그대로 돈 한 푼 없이도 집을 살 수 있었던 미국에 비하면 우리는 LTV로 일단 담보물 가치의 지역마다 다르긴 하나 서울지역의 경우 대체적으로 60%선으로 제한한 데다 이것도 모자라서 소득 대비 상환능력을 감안한 DTI로 한 번 더 제약을 가했고 내년부터는 스트레스 금리로 DTI의 한도를 더 줄이기까지 했다. 이런 나라에서 주택 버블이 발생할 수 있다면 그것 나름대로 굉장한 일일 게다.

진짜로 기자님 예상대로 흘러갈지는 두고 봐야 알겠지만 적어도 이런 부분들이 있어 동의를 하기 어렵다. 우리나라의 상황을 지나치게 부정적이고 암울하게 바라볼 필요는 없다. 제대로 잘 굴러가고 있는 것은 분명 아니지만 적어도 우리는 타이타닉에 타고 있다고 보긴 어렵다.

* 이 글은 필자의 블로그에 게재된 글입니다.